恩汎理財投資團隊

在3月份，團隊分享了如何持續在投資市場存活的經驗。這次，8月的課程，團隊將以整個選股方式、投資操作為主軸，與各位投資朋友分享團隊是如何蒐集、整理市場資訊、判斷個股營運周期、計算相對低高價格區間，進行價差、股息兩者兼收的投資操作，建構屬於自己的高股息基金。

2014年的最後一次課程，團隊將實現與各位愛護、支持團隊投資朋友的約定，依序在高雄、臺中、臺北開課，歡迎各位投資朋友的參與。

智慧型手機中，一直以來最受矚目的莫過於Apple的iPhome系列產品了，在智慧型手機的名稱上，Apple一直以來都有別於其他廠牌名稱亂竄的多機搶市，持續的使用iPhone系列，加上完全自有的作業軟體，這方面倒是清楚的與他廠牌做出了區隔。雖然以智慧型手機的總市佔率來看，iPhone產品因市場變大，使得市佔率降低，但以其產品品質與真正果粉的高忠誠度，使得市場對於Apple新產品追蹤的熱忱，始終還算是挺高的。

市場傳出iPhone Air(6)將在7月量產，9月上市，團隊整理了此次產品中可能的國內廠商供各位投資朋友參考。

久元（6261）為國內專業半導體切割、IC測試代工、LED挑檢及設備銷售廠商，其主要客戶、營運內容可參閱團隊「營運、獲利逐漸趨穩，續觀察基本獲利能力」一文。

今（2014）年3月受惠LED切挑業務的成長，合併營收3.58億元，較去年同期成長7.36%。加上第1季設備銷售狀況佳，且自製AOI（被動、LED 包裝機、測包機）設備及ATE測試（主要為半導體後段測試設備）設備的出貨量已超越去年整年的銷售狀況，使得第1季的毛利率表現相對有撐，合併營收8.58億元，在3月營收成長下，僅較去年同期稍減4.6%，毛利率26.79%，僅較去年同期衰退0.63%，在業外收益的挹注下，稅後淨利維持與去年同期1.17億元相當，表現優於市場預期。

晶睿(3454)為國內營收規模最大的安控廠商，為國內最早切入IP Cam的廠商，晶營模式以ODM與自有品牌VIVOTEK銷售為主，其營運銷售方式及主要市場可參考團隊「國內IP Cam龍頭廠」一文。

雖然目前安全監控市場仍以傳統攝影機為大宗（約佔60%），但隨著客戶對高品質影像需求與日俱增及網路頻寬的增加、普及，IP Cam取代傳統攝影機的趨勢可謂已無法避免。過往IP Cam以歐美地區為主要成長來源，但自去（2013）年第4季起，已有不少的研究數據及財報顯示，在大陸、東南亞及印度等新興亞洲的需求強勁帶動下，亞洲區域的成長已逐漸明顯。但同時，在高規機種逐漸成熟下，除原先傳統安全監控廠積極轉型外，網通大廠及家電廠亦陸續的投入此一市場中，使得越來越多的競爭者加入此一市場分食利潤，為此產業之一大隱憂。

今年第1季為傳統淡季，加上受到美國暴風雪及新品上市時程延滯的影響，合併營收8.63億元，年減14.06%，雖毛利率46.68%，較去年同期略升2.17%，但在費用較高的影響下，稅後淨利為1.23 億元，年減36.6%，表現與同業來說，非常不佳。目前營運進入了第2季的旺季，以目前4月營收3.49億元，較去年同期增0.24%來看，第2季的營運表現應可回歸正常。

崑鼎（6803）為國內焚化爐操作營運維護之領導廠商，主要從事廢棄物處理、焚化爐及售電相關業務，透過子公司信鼎、倫鼎、暉鼎及裕鼎掌管廢棄物回收處理，焚化爐、熱能轉電銷售業務相關，與昱晶合作設立昱鼎從事太陽能電廠系統開發，並設立元鼎從事高熱值廢棄物及跨足污泥再利用業務。

在國內市場方面，雖然相關業務趨於飽和，但也因此行業的隱性門檻，反使得國內市場提供了其穩定的營運及獲利能力，雖必須藉著海外市場的拓展，其營運、獲利才有相對的成長性，但在穩定的基礎上，海外業務的順遂程度，造就了其進可攻、退可守的營運優勢。另近年跨入的汙泥處理業務，初期先透過母公司中鼎污水下水道清理業務取得原料，再透過熱值高的廢棄物裂解成燃料後，燃燒污泥，使其乾燥成為輔助燃料，因原料來源成本低，若順利完成可望成為另一項獲利來源。

在海外市場的佈局上，美國紐澤西電廠案已審核通過，未來若馬來西亞初次的焚化爐公開招標案可順利取得，對其在成熟市場及東南亞市場的佈局都會有相當的助益。而海外市場不能或缺的仍是大陸市場的拓展，透過與當地政府、業者的合作，取得相關的資源回收、設備營運監管業務，雖然營收、獲利的貢獻速度無法呈現立即成長，但仍呈逐步成長的方式進行；未來兩岸服貿協議若有機會過關，在廢棄物清運放寬下，其前面與當地政府、業者建立的良好關係，將更有利其業務的拓展。

融程電（3416）為國內專注於工業用觸控液晶顯示器之研發、設計、生產之工業電腦廠商，以客製化提供完整之工業級觸控液晶顯示器相關產品之系統解決方案，產品主要應用於工業自動化、零售業、博奕電玩、軍用、船舶、車用、醫療等，並透過與國際級認證單位合作，便於取得國際客戶訂單。經營的市場以歐洲為主，其次為美洲，過去幾年歐洲景氣不佳，惟在其客戶多為北歐及德國等經濟力強國，使得衝擊有限；近期歐洲景氣逐漸走出陰霾，將更有利其營運表現。

過去營運以代理觸控顯示器及工業用顯示器為主，近幾年積極轉型，跨足強固型電腦、平板、PDA等，積極搶進車用、醫療應用等市場，整體轉行佈局在去（2013）年開始漸收成效，ODM業務持續擴大，在陸續接獲德國賓士、西門子等大廠客製化專案長單後，今年更新增了歐、美系系統整合商量測訂單，對於其未來營運、獲利穩定、成長的表現，將相當值得期待。

今年第1季受到平板電腦新產品上市時程遞延的影響，合併營收3.28億元，年衰退4.12%，以毛利率35%左右計，第1季稅後淨利約0.45億元左右，EPS約0.9元。雖然目前公佈的4月營收1.22億元，似乎仍還沒反應其遞延消除的因素，但以其產品週期計，其營收應可在5月反應出來，這部分就得持續的追蹤了。但第2季進入其旺季，以其目前的訂單能見度及產品營收遞延認列的影響，其5~6月的營收表現，應可將整體營運狀況回到正成長的表現。

亞洲塑膠再生資源（1337；F-再生）控股有限公司係為在臺上市成立之控股公司，旗下子公司主要營運項目為EVA（乙烯-醋酸乙烯共聚物）發泡材料之研發、製造、銷售廠商，在大陸發泡EVA材料市場居龍頭地位，市占率約為6%。透過廢舊塑膠袋、EVA邊角廢料的回收循環再利用，其產品廣泛使用於鞋底片、箱包（行李箱）之襯片、體育用品及建材等，各產品佔整體營收比重相當均衡、分散。

去（2013）年營運在原生EVA價格處在下跌趨勢，加上子公司貿易量增加使得回收料庫存水準偏高，雖第4季大幅度減少子公司貿易量，積極出清庫存，專注本業，雖使整體合併營收達71.94億元，年成長19.54%，但在整體毛利率較2012年下滑16.65%及股本膨脹的影響下，稅後淨利12.87億元，年衰退14.26%，稅後EPS為6.44元。

展望今年營運，在供需轉趨平衡、產品價格止穩下，加上清庫存、CB評價及所得稅計提產生之損失已認列，在回歸本業營運、毛利回穩及一次性損失負面因素解除；再加上福建廠擴建及江蘇新廠產能陸續加入下，市場擴展、產品深化與營運的成長值得期待。從1~3月合併營收12.19億元，年成長26.8%來看，若毛利率回升（以去年每季最低35.21%估算），則稅後淨利約2.5億元左右。在第1季產業淡季尚有此表現，加上環保議題已為大陸重點經濟政策之一，政策方向以扶植規模大、效率高；同時抑制規模小、效率低的企業為主軸，對於處於政策鼓勵的行業並具規模的企業來說，其今年的整體營運更值得期待。

中國鋼鐵（中鋼、2002）股份有限公司為國內最大、唯一具有高爐煉鋼廠和軋鋼一貫作業廠，亦為國內重要的鋼鐵工業指標企業。

過去在大陸著重沿海城市的發展下，創造了鋼鐵、水泥等基礎建設原料需求，但當沿海城市發展飽和，全球景氣低迷的雙重打擊下，供給與需求的平衡被打破，在現有產能亦難即時停止產出的情況，造成銷售及成本的價差急速縮小，使得這些基礎建設原料供給廠商的獲利瞬間壓縮，近幾年的營運、獲利表現都不盡理想。

但在大陸積極淘汰落後產能、未完工的產能暫時停工的策略下，供給的狀況已漸獲得改善，惟要回復到供需平衡的狀況，除了政府積極擴大基礎建設消耗產能外，似乎仍需待全球景氣復甦，企業的資本支出與建設提供大量的實際需求，才有望實際解決。（若發生戰爭，將產能直接消滅應該也是個不錯的方式，但這也太極端就是了）

中鼎（9933）工程股份有限公司為國內最大之設計、採購、建造一貫性的綜合性統包工程公司，其相關的營運、市場狀況，可參閱團隊「擴大子公司貸予及保證，留意後續海外標案進展」一文。

去（2013）年在國內林口及大林電廠案，處於初期規劃階段，只能認列營收比重低、海外工程也屬初期工程下，加上海外工程受到同業競爭影響，毛利較低，使得全年合併營收522億元，年衰退13.75%，毛利率8.08%，年衰退4.04%，稅後淨利16.42億元，年衰退31.35%，稅後EPS為2.22元，擬配發2元現金股息，以目前現金殖利率約4%來說，價格並不誘人。

想要分享這個產品，不是因為團隊持有，而是對於債券市場有新的了解，所以分享，已經知道的投資朋友可以跳過這篇；不知道的投資朋友，就讓我們一起長知識吧。

會注意到這個「無到期日債券」，主要是看到「新光金代子公司新光銀行申請發行103年度無到期日非累積次順位金融債券新台幣貳拾伍億元正」這個新聞。一般來說，金融債券的利率都會比市場利率來的高，若是發行此商品的金融機構經營體質不錯，無到期日的金融債券，似乎是個不錯的長期投資產品。但也想到沒有到期日，那何時可以將投資的本金拿回來呢？因此就去查了一下相關的訊息。

「無到期日債券」顧名思義就是沒有到期日的債券，也就是在債券發行的時候，並無還本的日期，但發行人擁有於特定日期將債券提前贖回的權利。

東聯（1710）化學為國內亞東集團主要成員之一，主要產品為乙烯下游衍生物EG、特化產品（EC、EA、EOD）、及工業氣體等。目前為國內第2大EG製造商、亞洲最大EA（乙醇胺）製造商及全球最大EC（碳酸乙烯酯）製造商。

近兩年整體營運受到大陸持續新增PTA產能，上游原料PX的新增產能卻遠遠無法跟上及需求不振的影響下，造成產品的利差不佳，使得整體的獲利狀況呈現衰退的走勢；惟在大陸下游聚酯業市況逐漸轉佳，以及華東地區EG庫存下跌及原料在供給增加下，利差有回升的走勢，加上其屬於一貫化製程，更有利於產品利差的表現。

經歷了去（2013）年一整年的操作，很多標的都如同操作區間的計算般運作，使得去年雖不好操作，但收穫卻仍是頗豐的一年。

回顧去年收支表狀況如下圖，在透過一整年的調整後，將利息收入分為股票配息、基金配息及定存利息3個部份；另外將價差收益納入圖表的分析中，分為股票收益及基金收益2個部份。其他收入則為中獎及本業外之收入所得。在去年，整體認列的利息收入正式突破50萬元關卡（在家庭成員增加1名的情況下，還是有相當大的努力空間啊）。

台灣水泥（1101）股份有限公司為國內水泥及預拌混凝土製造商，生產線遍佈兩岸，為國內最大，大陸前10大水泥廠，且擁有國內唯一的水泥、混凝土專業研究室，積極開發降低水泥旋窯預熱機結皮之處理方法、混凝土工作性及經濟性最適配比等技術，有助於降低水泥成本及提高混凝土性能。主要產品為水泥、預拌混凝土及爐石粉，產品應用於各項、各類基礎工程、大型公共、專業工程等，應用範圍廣泛，內、外銷比重約1：1，外銷以非洲、澳洲、印尼、新加坡、孟加拉、馬來西亞等地為主。

水泥業屬於高資本支出產業，產業門檻自然形成，產業上下游的變化少，因此國際原料成本及國內外中端需求便成為主要影響獲利的因素。以目前原物料價格相對低迷的狀況，成本處在相對低檔，所以需求就成為此產業近期需要密切觀察的重點。在國內市場已趨飽和的情況下，國內水泥業已朝國外發展，其中大陸市場成為重點佈局的市場，沒有語言的障礙，其龐大基礎建設及民間營建需求（大約為國內市場的20倍），也是吸引國內水泥產業前往的原因。透過台泥國際購併當地水泥上、下游相關企業，將佈局觸角從華南及珠江三角洲地區延伸至大陸各地區，目前已成為大陸重要的水泥集團之ㄧ。

水泥產業目前在大陸市場遇到的狀況與鋼鐵業相似，因此大陸近年也積極開始限制產能擴充的政策，除了暫停尚未開工的相關投資外，並進一步加強淘汰落後產能，並透過環保手段整頓落後產能，若政策順利執行，則有助於水泥產業的供需調整，穩定價格。自去（2013）年第2季起，毛利已逐季回升，全年合併營收1,161.51億元，在毛利率較2012年成長32.66%下，稅後淨利為100.27億元，年成長29.63%，稅後EPS為2.72元，董事會已通過配發2.3元現金股息，以目前的價格計算，現金殖利率約5.3%。

團隊在預估豐藝（6189）電子的獲利時，是以已知的合併營業收入，搭配預估之第4季毛利率及費用，計算出營業利益後，再以過去的營業外收入、支出及稅率狀況作微調，計算出稅前、稅後淨利。（以上內容在課程中有稍微提到）

在今（2014）年1月公佈去年12月營收後，就可以開始預估的作業囉。以該公司第4季的毛利率通常會下降的營運慣性（跟上游原廠及自己年底清庫存有關），當時團隊是以毛利率7%~7.5%為預估區間，累計10~12月合併營收約為52.98億元，因此毛利約為3.71~3.97億元。而其費用大多介於營收的3.5%~4.5%，因此營業費用約為1.85~2.38億元，營業利益約介於1.33~2.12億元。過去其營業外收入、支出的影響數不大，所以忽略，扣除稅率15%後，稅後淨利預估為1.13~1.8億元。全年稅後淨利預估為5.83~6.5億元，稅後EPS約為3.26~3.63元。

信昌化（4725）學工業股份有限公司係由台泥及中油合資籌劃成立，為國內第一家酚系列產品專業製造商，主要產品為酚、丙酮、環己酮、丙二酚，上游主要原料為純苯、丙烯；下游產品為己內醯胺、環氧樹脂及酚醛樹脂等，終端應用為尼龍(紡織)、印刷電路板(PCB)及電子相關材料等，因此其營運與苯的價格、紡織及電子業景氣關連性較大。在國際上酚的主要大廠為美國Sunoco、歐洲Ineos及日本Mitsui Chem，合計佔全球產能的3成左右。

近年在全球景氣不佳，造成終端需求不振，加上石油原料成本大幅上揚，原料苯價走高的影響下，環己酮等酚系列產品報價因需求調漲速度緩慢，完全趕不上原料成本的漲幅，使得近2年的本業獲利呈現疲弱的表現。去年合併營收225.8億元，年衰退11.19%，稅後淨損6.53億元，虧損較2012年擴大，營運表現不佳。

飛捷（6206）科技為國內專業POS系統設計製造廠，主要產品為端點銷售電腦系統、資訊服務站系統、工業控制系統、商品平板電腦系統及週邊相關產品，以歐、美為主要銷售市場，惟在金融海嘯後，歐美市場的需求疲弱，積極衝刺新興市場業務，期以當地的成長動能，彌補疲弱的歐美市場。以金融海嘯後逐年的營運狀況來看，效果倒是挺不錯的；而去年更積極於大陸當地的通路合作，在通路銷售的窘境解決後，對於其在大陸市場的佈局，應能有正面的發展。

去（2013）年開始，歐美市場逐漸回溫，加上新興市場銷售成長的挹注，全年合併營收達40.66億元，年成長13.64%，稅後淨利8.6億元，年成長41.22%，稅後EPS為7.38元，表現相當亮眼。以過去配息的政策推估，可望配發5.5元的股利（4.5元現金股息及1元的股票股利），以目前股價估算，現金殖利率約3.75%，參與除權息的成本下降比率約12.5%，此部分待公司決定配息政策後調整。

啟碁（6285）為國內無線寬頻設備代工廠，主要應用在北美衛星頻道寬頻設備，其主要業務及產品、市場狀況可詳見團隊「追蹤主要產品市場復甦情況」一文。

去（2013）年合併營收366.54億元，年成長6.44%，在毛利率較2012年成長4.12%、營業費用控管得宜及匯兌收益的挹注下，稅後淨利15.18億元，年成長34.57%，稅後EPS為4.84元，營運、獲利表現相當亮眼，董事會決議配發3元現金股息及0.2元股票股利，以4月1日收盤價68.2元計算，現金殖利率約4.4%；參與除權息後的成本下降比率約為6.16%。

在第4代行動通信的發展下，尤其在大陸積極發展，實施「寬頻中國」戰略，加快相關基礎建設工程，大幅提高互聯網網速，推行「三網融合」，使得4G建設已成為今年全球基礎建設最龐大的產業之一。以其產品以無線、衛星產品為主，加上今年與ip.access合作，聯手向全球主要營運商大規模提供新一代辦公室及中小企業用的小型基地台，將可望搭上相關的題材，帶動營運的成長。

在「積極拓展新客戶及擴廠，短期問題帶來機會」一文中，團隊預估宏全（9939）去（2013）年全年營收年成長約8~9%左右，若達成其稅後淨利仍有機會達到14億元。可惜在全年營收公布後，全年合併營收為166.06億元，年成長僅6.55%，稅後淨利僅11.3億元，稅後EPS為4.27元，表現不如預期。

目前主要戰場為大陸及東南亞市場，在大陸市場競爭越來越激烈的情況下，加上主要客戶之一的統一，將其訂單轉回由集團的統一實生產的影響，致使在大陸市場的營運、獲利表現不如預期；惟在積極開拓當地新客戶已有成果下，以大幅度降低統一訂單流失的影響，但未來的表現如何，還得視其與新客戶間，是否能有更擴大合作的機會，以及舊客戶能否繼續維持，才可視為明朗。

另外，看好東南亞市場的潛力，積極拓展東南亞市場的市佔率，雖當地市場仍保有近20%的成長率，但在與競爭者搶攻市占率過程中，持續的拓展新廠，造成認列折舊、費用增加等因素，使得整體的獲利狀況受到侵蝕，表現不如預期的佳。但在資本投入設廠相繼完成，並開始投產下，在市佔提升及產能利用率增加下，今年在東南亞市場的營運可望再成長20%，將有利於獲利狀況的回升。

穩懋（3105）半導體為亞洲第一個以六吋晶圓生產砷化鎵微波通訊晶片的晶圓製造商，主要業務為砷化鎵微波積體電路（HBT、HEMT）、離散元件與後端製程之晶圓代工服務，製程與技術都為自行開發而非客戶技轉，目前亦為全球最大砷化鎵晶圓代工廠。產品可應用於高功率基地台、低雜訊放大器（LNA）、射頻切換器、手機及無線區域網路用功率放大器（PA）與雷達系統上。

在產品的優勢上，因其所提供的技術為HBT及pHEMT兩類，頻譜範圍可滿足低頻至高頻的應用，加上領先國際研發六吋砷化鎵基板，可同時製作二種以上高效能元件，整合晶片製程上之技術，對縮小射頻模組電路面積及降低成本有相當大的幫助。

在新產品的應用上，看好氮化鎵（GaN）具備寬能隙、低電荷等特性，其元件可以在數奈米秒內切換數百伏特電流，即切換效率可以達到數兆赫，因此看好氮化鎵應用在基地台、衛星通訊等利基型市場，早在2010年便開始投入相關製程的技術開發，目前已經完成，預期今（2014）年底就可以開始貢獻營收。另外新切入的高聚光型太陽能（HCPV）的生產業務，其轉換效率已達31%，若能搭配Fresnel透鏡將光源聚焦，則在更高太陽光照度下的轉換效率更可達39%。

明泰（3380）科技股份有限公司係從友訊（2332）ODM/OEM事業部門分割成立，為國內網通設備代工大廠之一，主要產品為網路交換器、寬頻網路、無線網路、網路語音、數位家庭網路、網路多媒體、網路監控等，其中區域都會網路及無線網路產品占整體營收約8成，為主要營收來源，銷售地區以亞洲、北美及歐洲為主。

去年第4季受惠交換器新客戶挹注，合併營收達68.1億元，為全年營收高峰，惟受到大陸市場競爭激烈的影響，交換器和無線網產品的銷售仍受到相當的影響，全年合併營收241.04億元，年衰退3.23%；幸在數位多媒體產品方面的銷售優於預期，加上產品組合的優化，使得毛利率得以維持，全年稅後淨利達7.8億元，年增8.94%，稅後EPS為1.6元，表現算相當不錯。

為求整體營運持續成長，看好4G LTE成為市場主流及雲端應用蓬勃發展的背後龐大商機，並積極跨進新的產品應用領域。去（2013）年成立企業行動方案事業體(MES)新單位，著手進入物聯網領域，並積極擴充大陸常熟廠產能，將生產線擴充至14條，其中一條甚至將專作物聯網產品，強攻汽車應用、醫療感測應用市場；至於產品新應用方面，推出的24GHz雷達偵測系統，可應用在防撞的車用雷達、人行道感測照明、心跳偵測、安全監控感測等，並已開始出貨，順利打進車用電子市場，在整體營運、產品轉型布局上，相當積極。